Chinas Notenbank übernimmt das Risiko der KI-Investitionen

Seoul 1973: Der Staat übernimmt das Kreditrisiko

1973 startete die südkoreanische Regierung unter Park Chung-hee den Plan für die Schwer- und Chemieindustrie. Der National Investment Fund sammelte Pflichtersparnisse ein und leitete sie an die Banken weiter, die zu staatlich festgelegten Zinssätzen an Stahlwerke, Werften und Petrochemie verliehen.

Der Mechanismus bestand aus drei Schritten: Der Staat wählt aus, die Bank zahlt aus, der öffentliche Haushalt trägt die Last.

Sechs Jahre lang funktionierte das. Am Ende des Jahrzehnts hatte Korea eine wettbewerbsfähige Schwerindustrie und einen Berg notleidender Kredite, der zwei Zyklen der Bankenrestrukturierung kostete.

Japan hatte denselben Hebel schon früher genutzt: die Window Guidance der Bank of Japan, mit der die Notenbank den Geschäftsbanken vorgab, wie viel sie an wen verleihen sollten, bis 1991. Frankreich tat dies ab 1945 mit dem Kreislauf des Schatzamts, der das Bankensystem verpflichtete, Staatsanleihen zu halten und den Wiederaufbau zu administrierten Zinsen zu finanzieren.

Drei Vorläufer genügen, um von einem Muster zu sprechen. Der vierte trägt das Datum 29. September 2026.

Am 29. September 2026 bewegt Peking vier Hebel

Am Dienstag, dem 29. September 2026, hat die People's Bank of China den Einjahreszins des Pledged Supplementary Lending um 0,25 Punkte auf 1,5 % gesenkt und das Instrument auf sechs Infrastrukturnetze ausgeweitet: Caixin Global dokumentiert dies^[1].

In derselben Ankündigung hat die Notenbank dem Relending-Kontingent für Wissenschaft und Technologie 200 Milliarden Yuan hinzugefügt, womit es auf 1.400 Milliarden steigt, und die Unterstützungsquote für zugelassene Kredite auf 100 % angehoben.

Das Kontingent für Landwirtschaft und Kleinunternehmen wächst um 500 Milliarden auf einen kombinierten Rahmen von 4.850 Milliarden. Jenes für Privatunternehmen steigt um 300 Milliarden und erreicht 1.300 Milliarden.

Am 28. September hatte der Staatsrat eine zeitnahe Anpassung der geldpolitischen Instrumente gefordert. Die Agentur Reuters hat das Paket im Zusammenhang mit den Hypothekensubventionen gelesen (Meldung vom 29. September^[2]), und die asiatische Finanzpresse hat es als wachstumsstützendes Manöver eingeordnet (Kaohoon International^[3]).

Die entscheidende Zahl ist die Quote von 100 %

Relending funktioniert so: Die Geschäftsbank vergibt den Kredit an einen zugelassenen Schuldner, reicht diese Forderung bei der Notenbank ein und erhält eine Refinanzierung zum Vorzugszins.

Die Unterstützungsquote gibt an, welchen Teil dieses Kredits die Notenbank refinanziert. Bei 60 % deckt das Geschäftsinstitut den Rest mit eigenen Einlagen und zahlt dafür den Marktpreis. Bei 100 % verschwindet diese Reibung.

Das Kreditrisiko bleibt formal bei der Bank. Die Refinanzierungskosten gehen vollständig in die Bilanz der Notenbank über, die sie per Dekret festlegt.

Der Preis des Geldes für den ausgewählten Sektor hängt damit nicht mehr vom Interbankenmarkt ab. Das ist der Punkt, den der Markt noch einpreisen muss: Ein vollständig refinanziertes Kontingent von 1.400 Milliarden Yuan entspricht einem eigenen Kapitalkanal, immun gegen den Zinszyklus und gegen die Risikoneigung der Institute.

Amerikas KI-Investitionen leben von Private Credit

In den Vereinigten Staaten finanzieren sich die Investitionen in Rechenzentren anderswo: Unternehmensanleihen der Hyperscaler, Private Credit, Zweckgesellschaften, denen Immobilie und Kühlung gehören, Lieferantenfinanzierung bei der Hardware.

Die Kette ist lang und privat. Jedes Glied bepreist das Risiko auf eigene Rechnung, und jedes Glied kann sich schließen, wenn sich der Preis ändert.

BIZ und IWF haben in ihren Berichten zur Finanzstabilität darauf hingewiesen, dass der Schwachpunkt bei denen liegt, die die Rechenzentren finanzieren, mehr als bei den Aktienbewertungen.

Zwei Architekturen für dasselbe industrielle Ziel. Peking stellt die Staatsbilanz an den Anfang der Kette, mit einem von Hand geschriebenen Zinssatz. Washington hält sie ans Ende, als impliziten Versicherer für den Schadensfall.

Der Unterschied entscheidet, wer zuerst zahlt, wenn die Nachfrage nach Rechenleistung hinter den Erwartungen bleibt, und wie schnell die Finanzierung stoppt.

Wie ein Relending-Kontingent zur öffentlichen Verbindlichkeit wird

Die Verwandlung geschieht auf buchhalterischem und auf politischem Weg.

Buchhalterisch: Die Refinanzierung steht auf der Aktivseite der Notenbank, und der mögliche Verlust zehrt am Kapital einer Einrichtung, die dem Staat gehört. Politisch: Sobald ein Programm den Namen einer nationalen Priorität trägt, wird die breite Zahlungsunfähigkeit der Schuldner zur Regierungsangelegenheit, nie zum Marktergebnis.

Der koreanische Vorläufer zeigt das präzise. Die notleidenden Kredite des Plans von 1973 landeten im folgenden Jahrzehnt im öffentlichen Haushalt, über die Programme zur industriellen Rationalisierung der Achtzigerjahre.

Hinzu kommt der Effekt auf den Preis. Eine vollständige Refinanzierung zum Vorzugszins macht es für die Bank rational, mit der dünnsten Marge auszuzahlen, denn die Refinanzierungskosten sind bekannt und fix. Privates Kapital, das dasselbe Projekt in China bewertet, konkurriert mit einem Geldpreis, der am grünen Tisch entschieden wird.

Das ist ein Regimewechsel in der Finanzierungsstruktur, nie eine zyklische Anpassung.

Die Position dieses Desks, und was sie widerlegen würde

Mit der Quote von 100 % und einem Kontingent von 1.400 Milliarden Yuan hat Peking das Finanzierungsrisiko der künstlichen Intelligenz verstaatlicht, während Washington es dem Private Credit überlässt: Diese Divergenz wiegt schwerer als der Abstand zwischen den Modellen.

Das Argument stützt sich auf eine überprüfbare Tatsache. Der Kapitalpreis für den ausgewählten Sektor in China folgt nun aus einer administrativen Entscheidung, veröffentlicht und datiert.

Drei Tatsachen würden mich umstimmen. Die erste: Auszahlungsdaten, die eine geringe Inanspruchnahme des Sci-Tech-Kontingents zeigen, ein Zeichen dafür, dass die Beschränkung in der Nachfrage nach Projekten liegt, mehr als in den Kreditkosten.

Die zweite: eine Absenkung der Unterstützungsquote unter 100 % binnen zwölf Monaten, die den Schritt zu einem taktischen Experiment herabstufen würde. Die dritte: eine ausdrückliche staatliche Garantie für die amerikanischen Investitionen, die die Divergenz von der Gegenseite her schließen würde.

Drei Konsequenzen für das Kapital

1. Family Offices und Staatsfonds, Horizont 36 Monate. Die Risikoprämie auf chinesische Technologiechampions enthält nun administrierte Kapitalkosten. Die praktische Folge betrifft die Auswahl: Lieferanten innerhalb des zugelassenen Perimeters genießen eine Refinanzierung, die Wettbewerber zum vollen Preis bezahlen.

2. Aufsichtsräte, Horizont 18 Monate. Das geopolitische Risiko in den Strategieplänen blickt auf die Exportkontrollen. Der Hebel, der die Margen bewegt, kommt von der Finanzierungsseite: Ein Wettbewerber mit Refinanzierung zu 1,5 % hält Preise durch, die die Bruttomarge derer aufzehren, die sich zum Marktzins finanzieren.

3. Chief Risk Officers, Horizont 24 Monate. VAR-Modelle, die auf der historischen Varianz kalibriert sind, behandeln die chinesischen Kreditkosten als Marktvariable. Nötig ist ein Szenario, in dem diese Kosten per Dekret fix bleiben, während die globalen Zinsen steigen.

Wer Investoren das Makro-Narrativ vorträgt, dem sei gesagt: Die Geschichte vom technologischen Vorsprung trägt wenig, wenn der Wettbewerber über die Kapitalkosten konkurriert.

Die Prognose, und worauf zu achten ist

Bis zum 30. Juni 2027 hebt die People's Bank of China das Relending-Kontingent für Wissenschaft und Technologie über 1.600 Milliarden Yuan. Confidence: 70 von 100. Horizont: 270 Tage. Prüfung: die Mitteilungen der Notenbank zu den strukturellen geldpolitischen Instrumenten.

Signal der Widerlegung: Am 30. Juni 2027 liegt dieses Kontingent in den offiziellen Dokumenten der Notenbank bei oder unter 1.400 Milliarden Yuan.

What to watch:

• die Unterstützungsquote in den nächsten Mitteilungen: ein Rückgang unter 100 % dreht die Lesart um
• die tatsächliche Inanspruchnahme des Kontingents gemessen am Rahmen, veröffentlicht im Quartalsbericht zur Geldpolitik
• das Auftauchen ähnlicher Instrumente anderswo: eine europäische oder japanische Entwicklungsbank, die Rechenzentrumsinvestitionen zu administrierten Zinsen refinanziert

Die Divergenz zwischen administriertem und privatem Kapital löst sich immer auf. Die Frage ist, wie.